16.8. Базовая модель инвестиционного анализа
Инвестиционный анализ — совокупность методов оценки целесообразности инвестиции. Градация инвестиций на два вида — финансовые и реальные — предопределяет и аналогичное подразделение инвестиционного анализа. В основе любого анализа заложено оперирование количественными характеристиками оцениваемой инвестиции. В плане оценки финансовые и реальные инвестиции практически не различаются: в каждом случае мы имеем дело с проектом, описанным моделью (16.1) и графически представленным на рис. 16.5, а собственно обоснование целесообразности инвестиции заключается в выявлении факта, что выгоды от реализации проекта будут превосходить связанные с ним затраты. Для нахождения
той или иной характеристики проекта (это может быть оценка целесообразности приобретения технологической линии, вложения средств в некий финансовый актив, расчет эффективности операции по приобретению акций и др.) применяется так называемая модель дисконтированного денежного потока (Discounted Cash Flow Model, DCF-model), в которой реализована идея сопоставления притоков и. оттоков денежных средств, олицетворяемых с оцениваемым проектом:
|
|
(16.2)
где Vt — теоретическая (внутренняя) стоимость актива (проекта),
CFk— ожидаемый денежный поток в k-м периоде, генерируемый оцениваемым активом
(проектом); r — коэффициент дисконтирования (доходность).
Эта модель была разработана в рамках фундаменталистского подхода к оценке финансовых активов 1 как обобщение идеи дисконтирования и наращения и в дальнейшем была распространена практически на задачи инвестиционного анализа.
Базовыми характеристиками в инвестиционном анализе являются: (1) внутренняя, или теоретическая, стоимость (Vt); (2) дисконтированная стоимость (PV); (3) требуемая инвестиция (IС); (4) текущая рыночная цена (Рт); (5) продолжительность финансовой операции (инвестиционного проекта) (n); (6) рыночная норма прибыли как некий ориентир присущей рынку эффективности (km); (7) коэффициент дисконтирования, с помощью которого уравниваются инвестиция и элементы возвратного потока (r); (8) внутренняя доходность, присущая активу, операции, проекту (kе).
В зависимости от вида решаемой задачи некоторые из указанных параметров задаются как исходные, другие находятся в ходе выполнения счетных процедур с использованием некоторой модификации DCF-модели.
В каждом конкретном случае появляется отклонение от типовой схемы, представленной на рис. 16.5: элементы возвратного потока не обязательно однонаправ-ленны, значения элементов потока могут быть различающимися или равными, поток может быть конечным или бесконечным, может идти речь о нахождении стоимостной характеристики или некоторой процентной ставки и др. Модели (16.1) и (16.2) специфицируются под конкретную задачу инвестиционного анализа; считая заданными в модели (16.2) все показатели, кроме одного, можно рассчитать ожидаемое значение искомой характеристики. Несмотря на различие задач, суть любой задачи инвестиционного анализа не меняется: надо сравнивать притоки и оттоки денежных средств, привлекая для этого некоторые процентные ставки. Основные объекты расчета — теоретическая стоимость актива (проекта) как ориентир его текущей рыночной цены или его ценности, а также некоторая доходность.
Общие замечания к модели (16.2). В приведенной формуле V, имеет несколько интерпретаций; в частности, это величина исходной инвестиции при покупке актива или значение дисконтированной стоимости возвратного потока {CFk}.
1 Этот и другие подходы будут рассмотрены в гл. 19; там же будет подробно охарактеризован экономический смысл параметров DCF-модели в зависимости от задачи инвестиционного анализа. Напоминаем, что отдельные оценочные характеристики финансового актива были определены в разд. 8.2.
Что касается показателя r, то и он имеет несколько интерпретаций: (1) если речь идет о формуле (16.2) как модельном представлении финансового актива, то r дает характеристику доходности этого актива; (2) если речь идет о формуле (16.2) как инструменте определения ценности (стоимости) финансового актива, показатель r служит коэффициентом дисконтирования, задаваемым аналитиком. Иными словами, для осознанного применения DCF-модели необходимо знать, в каком качестве используется показатель r — в качестве коэффициента дисконтирования, с помощью которого «уравниваются», сопоставляются элементы потока, относящиеся к разным моментам времени, или в качестве показателя эффективности (доходности) финансовой операции (финансового актива, инвестиционного проекта).
Продолжительность проекта (п) в приложении к оценке реальных инвестиций, как правило, конечна; что касается финансовых инвестиций, то здесь все зависит от вида оцениваемого актива.
Как видно из формулы (16.2), можно сформулировать типовые задачи, решаемые с ее помощью; (1) задана совокупность параметров {CFk, n, r} и рассчитывается значение Vr; (2) задана совокупность параметров {Vt, CFk,, n} и рассчитывается значение r. Пример первой задачи — нахождение теоретической стоимости рыночной ценной бумаги, чистой дисконтированной стоимости инвестиционного проекта и др.; задачей второго типа является нахождение доходности ценной бумаги, торгуемой на рынке, или расчет внутренней нормы прибыли инвестиционного проекта.