Начисление и выплата дивидендов

: Менеджмент; Просмотров: 3873

Финансовый менеджмент; теория и практика - Ковалев В.В. - Начисление и выплата дивидендов

Содержание материала

Страница 480 из 552

Начисление и выплата дивидендов

— это неочевидная задача, связанная с изменениями в экономическом потенциале фирмы и отражающаяся не только на текущем, но и на будущем ее положении (например, в связи с необходимостью восполнения из других источников потраченных на выплату дивидендов средств). Поэтому и существует понятие «дивидендная политика» как нахождение компромисса между необходимостью вознаграждения собственников, с одной стороны, и обеспечения финансовых потребностей фирмы, с другой стороны.

Пояснение сути проблем, возникающих в ходе реализации дивидендной политики, и появляющихся при этом обязательств и вариантов их исполнения будем сопровождать числовым примером о фирме «Альфа», имеющей по итогам отчетного года следующий баланс (табл. 23.1).

Таблица 23.1

Бухгалтерский баланс по итогам года

(до распределения прибыли)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Прибыль отчетного гола	600
Производственные запасы	2200	Поставщики и подрядчики	1800
Дебиторская задолженность	1200	Краткосрочный банковский кредит	300
Денежные средства	400	■
Баланс	8800	Баланс	8800

Предположим, что этот баланс составлен по итогам первого года работы фирмы (у фирмы нет нераспределенной прибыли прошлых лет). Экономика стабильна, инфляции нет, амортизационных отчислений достаточно для того, чтобы поддерживать активы в надлежащем состоянии, минимальный остаток денежных средств на счетах фирмы не должен быть менее 50 тыс. долл.

В условиях этих предпосылок собственники фирмы могут по-разному распорядиться заработанной прибылью: (а) полностью использовать ее на выплату дивидендов; (б) в полном объеме оставить ее реинвестированной в деятельность фирмы; (в) часть прибыли использовать на выплату дивидендов, а оставшуюся часть оставить как источник финансирования. В первом случае реализуется схема простого воспроизводства, в остальных случаях — схема расширенного воспроизводства.

1. Предположим, что дивиденды должны быть выплачены в денежной форме. После начисления дивидендов (это и есть распределение прибыли) баланс приобретет следующий вид (табл. 23.2).

Таблица 23.2 Бухгалтерский баланс (после начисления дивидендов)

(тыс. долл.)

Актив			Пасена
Основные средства		5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:			Нераспределенная прибыль	-
Производственные запасы		2200	Задолженность по выплате дивидендов	600
Дебиторская задолженность		1200	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства		400	Краткосрочный банковский кредит	300
	Баланс	8800	Баланс	8800

Как видим, валюта баланса не изменилась, однако прибыль отчетного периода полностью распределена (вся она пошла на выплату дивидендов¹). У фирмы образовалась задолженность перед собственниками но выплате причитающегося им по итогам года регулярного дохода — дивидендов. Различие между балансами до и после начисления дивидендов заключается в том, что во втором случае фирма как юридическое лицо взяла на себя обязательство сделать выплаты своим собственникам. Будут ли фактически сделаны выплаты — это уже другой вопрос; но дивиденды начислены и показаны в виде кредиторской задолженности в пассиве баланса.

Поскольку на счете фирмы 400 тыс. долл., а выплатить надо 600 тыс. долл., с учетом ограничения на минимальный остаток денежных средств на счете фирма вынуждена взять кредит в банке в размере 250 тыс. долл. (Заметим, что фирма уже получила кредит в сумме 300 тыс. долл.; эти деньги вложены в активы фирмы и не имеют отношения к потенциальным возможностям фирмы немедленно выплатить означенную сумму дивидендов: источники средств не идентичны собственно средствам). Бухгалтерский баланс фирмы после получения кредита представлен в табл. 23.3.

Таблица 23.3

Бухгалтерский баланс

(перед выплатой дивидендов)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Нераспределенная прибыль	-
Производственные запасы	2200	Задолженность по выплате дивидендов	600
Дебиторская задолженность	1200	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства	650	Краткосрочный банковский кредит	550
Баланс	9050	Баланс	9050

¹ Тезис об использовании прибыли на выплату дивидендов нельзя понимать буквально: денежного потока здесь еще не образовалось. Более того, саму прибыль фактически нельзя использовать для выплаты дивидендов: это не деньги, а источник средств, причем обезличенный. Прибыль является источником любых средств, приведенных в активе баланса. Образно говоря, она «размазана» по активам.

Необходимые денежные средства фирмой аккумулированы, и она готова выплатить дивиденды. По окончании расчетов с собственниками баланс фирмы приобретет следующий вид (табл. 23.4).

Таблица 23.4 Бухгалтерский баланс

(после выплаты дивидендов)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Нераспределенная прибыль	-
Производственные запасы	2200	Задолженность по выплате дивидендов	-
Дебиторская задолженность	1200	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства	50	Краткосрочный банковский кредит	550
Баланс	8450	Баланс	8450

Вернемся к исходным условиям, т. е. к табл. 23.1. Фирма начала отчетный год, имея валюту баланса 8200 тыс. долл. Валюта баланса после распределения прибыли увеличилась на 250 тыс. долл. из-за необходимости выплатить дивиденды в полном объеме. Если бы фирма имела в достаточном объеме денежные средства (например, к моменту выплаты дивидендов один из дебиторов, задолженность которого была 250 тыс. долл., погасил свою задолженность), то к услугам банка не надо было обращаться. Фирма начинает второй год с тем же экономическим потенциалом, что и первый год. Вариант с погашением части дебиторской задолженности показан в табл. 23.5.

Таблица 23.5 Бухгалтерский баланс

(после выплаты дивидендов и достаточности платежных средств)

(тыс, долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы;		Нераспределенная прибыль	-
Производственные запасы	2200	Задолженность по выплате дивидендов	-
Дебиторская задолженность	950	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства	50	Краткосрочный банковский кредит	300
Баланс	8200	Баланс	8200

2. Собственники предпочитают отложенный доход доходу текущему, сиюминутному (одна из причин такова: инвестиция в фирму выгодна). В этом случае дивиденды не начисляются, а прибыль считается реинвестированной в активы фирмы. Баланс фирмы приобретет следующий вид (табл. 23.6).

Таблица 23,6 Бухгалтерский баланс

(после реинвестирования всей прибыли отчетного года)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
' Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Реинвестированная (нераспределенная)	600
Производственные запасы	2200	прибыль
Дебиторская задолженность	1200	Поставщики и- подрядчики	1800
Денежные средства	400	Краткосрочный банковский кредит	300
Баланс	8800	Баланс	8800

Актив баланса вообще не изменился, а в пассиве произошли незначительные изменения (но сравнению с табл. 23.1): прибыль отчетного периода — это реинвестированная прибыль (с соответствующими оформляющими записями по счетам бухгалтерского учета), при этом дивиденды по итогам отчетного года начисляться не будут.

3. Собрание акционеров приняло решение 50% прибыли отчетного года выплатить в виде дивидендов, а 50% оставить в виде реинвестированной прибыли. Денег на счетах фирмы достаточно для расчетов с собственниками, получать дополнительный краткосрочный кредит не надо, поэтому сначала будет сделано начисление дивидендов и перечисление прибыли отчетного года на счет «Нераспределенная прибыль», а затем проведена выплата дивидендов, после чего баланс фирмы приобретет следующий вид (табл. 23.7).

Таблица 23.7 Бухгалтерский баланс (в случае реинвестирования 50% прибыли отчетного года)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы;		! Реинвестированная (нераспределенная)	300
Производственные запасы	2200	прибыль
Дебиторская задолженность	1200	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства	100	Краткосрочный банковский кредит	300
Баланс	8500	Баланс	8500

В рассмотренной нами ситуации важны следующие ключевые моменты. Во-первых, независимо от варианта распределения прибыли экономический потенциал фирмы в результате начисления и выплаты дивидендов не уменьшался (стартовый потенциал на начало отчетного года был представлен уставным капиталом в сумме 6100 тыс. долл. и валютой баланса в сумме 8200 тыс. долл.). Во-вторых, начисление и выплата дивидендов — это не одно и то же; начисление затрагивает лишь источники средств, т.е. происходит их реструктуризация (подобные операции в бухгалтерском учете называют пермутацией ¹), выплата связана с оттоком средств и затрагивает как актив, так и пассив баланса (подобные операции в учет называют модификацией). В-третьих, дивиденды и прибыль были тесно увязаны друг с другом, что представляется логичным. Собственники имеют вполне законное право выбора между полным или частичным изъятием полученной прибыли, причем — это важно! — это право относится не только к прибыли отчетного периода, но и к прибыли реинвестированной. Например, но итогам первого года собственники вообще не получали дивидендов, зато по итогам второго года часть реинвестированной прибыли решили изъять. Подобная возможность — элемент дивидендной политики, она должна быть предусмотрена прежде всего для того, чтобы управлять величиной текущих дивидендов, потенциально несущих, как известно, весьма важный сигнальный эффект. Отсюда следует важный вывод: динамика отчетной прибыли и текущих дивидендов может существенно различаться; общая сумма дивидендов может быть ограничена лишь суммой реинвестированной прибыли прошлых периодов и прибыли отчетного периода (рис. 23.1).

¹ Подробнее см. разд. 9.2.

Рис. 23.1. Сравнительная динамика финансового результата и дивидендов

В общем случае графики текущего финансового результата и дивидендов имеют волнообразный характер; различие лишь в том, что первый график может опускаться ниже оси абсцисс (фирма имеет убыток), тогда как второй график всегда располагается над осью абсцисс (он мажет ее касаться, если не выплачиваются дивиденды). На практике чаще всего график изменения дивидендов имеет вид кусочно-линейной функции, т. е. в течение определенного времени выплачивается стабильный уровень дивидендов, по мере накопления финансового «жир-ка» уровень дивидендов может быть повышен.

Из приведенного рисунка видно, что возможны ситуации, когда сумма начисленных дивидендов превышает прибыль отчетного периода; более того, возможно начисление и выплата дивидендов даже при убытке в отчетном периоде (в этом случае дивиденды начисляются за счет нераспределенной прибыли прошлых лет). Подобные действия могут иметь разную подоплеку: желание избежать негативного сигнального эффекта дивидендной политики, намерение доминирующих собственников вывести свои активы из данной компании, открывшиеся варианты более перспективного вложения капитала и др. В качестве примера упомянем о компании «Сибнефть», которая объявила о выплате дивидендов за 2004 г. в размере 2,3 млрд долл., тогда как прибыль компании за этот год составила 2 млрд долл. (рыночная капитализация фирмы — около 17,5 млрд долл.).

Продолжим числовой пример. Предположим, что фирма, начав год с баланса (см. табл. 23.7), получила за второй год работы прибыль в сумме 120 тыс. долл. (для наглядности мы не меняем значения несущественных для нас статей — это не имеет значения для понимания сути операций по начислению и выплате дивидендов), а потому выходной баланс имеет следующий вид (см. табл. 23.8).

Таблица 23.8

Бухгалтерский баланс по итогам второго года работы

{до распределения прибыли)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Нераспределенная прибыль прошлых лет	300
Производственные запасы	2200	Прибыль отчетного года	120
Дебиторская задолженность	1200	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства	220	Краткосрочный банковский кредит	300
Баланс	8620	Баланс	8620

Собственники приняли решение выплатить в виде дивидендов 150 тыс. долл. Они могут это сделать, несмотря на то что в отчетном году фирма заработала лишь 120 тыс. долл. чистой прибыли. Недостающие 30 тыс. долл. будут взяты из статьи «Нераспределенная прибыль прошлых лет» (естественно, берутся не собственно деньги — их нет в правой части баланса, а формируется источник выплаты дивидендов). Балансы фирмы начисления дивидендов и их выплаты представлены соответственно в табл. 23.9 и 23.10.

Таблица 23.9

Бухгалтерский баланс по итогам второго года работы

(после распределения прибыли и начисления дивидендов)

(тыс, долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Нераспределенная прибыль	270
Производственные запасы	2200	Задолженность по выплате дивидендов	150
Дебиторская задолженность	1200	Поставщики и подрядчики	1800
Денежные средства	220	Краткосрочный банковский кредит	300
Баланс	8620	Баланс	8620

Таблица 23.10

Бухгалтерский баланс по итогам второго года работы

(после выплаты дивидендов)

(тыс. долл.)

Актив		Пассив
Основные средства	5000	Уставный капитал	6100
Оборотные активы:		Нераспределенная прибыль	270
Производственные запасы	2200	Поставщики и подрядчики	1800
Дебиторская задолженность	1200	Краткосрочный банковский кредит	300
Денежные средства	70
Баланс	8470	Баланс	8470

Фирма начала второй год с потенциалом, характеризуемым такими показателями, как уставный капитал в сумме 6100 тыс. долл., капитал собственников в сумме 6400 тыс. долл. и валютой баланса в сумме 8500 тыс. долл. (см. табл. 23.7). По результатам распределения прибыли но итогам второго года упомянутые характеристики экономического потенциала фирмы имели соответственно следующие значения: 6100, 6370, 8470 тыс. долл. (см. табл. 23.10). Хотя величина экономического потенциала фирмы (ее генерирующих возможностей), характеризуемая валютой баланса, уменьшилась, это не является нарушением общепринятых правил ведения бизнеса, поскольку значение уставного капитала как гарантии интересов третьих лиц не изменилось.

Итак, мы подробно рассмотрели денежные потоки в ходе реализации разных вариантов начисления и выплаты дивидендов. Можно сделать некоторые обобщения.

Источником выплаты дивидендов является чистая прибыль общества (имеются в виду как прибыль отчетного периода, так и прибыль прошлых лет, т. е. кредитовое сальдо счет 84 «Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток)»). Дивиденды по привилегированным акциям определенных типов могут выплачиваться

за счет специальных фондов общества. Эти фонды формируются за счет чистой прибыли и страхуют на перспективу интересы держателей привилегированных акций. Предположим, что в первый год функционирования общества оно получило существенную прибыль. После формирования обязательных резервов возможны два варианта действий: выплачены дивиденды по привилегированным акциям, а оставшаяся часть прибыли распределена между держателями обыкновенных акций; выплачены дивиденды по привилегированным акциям, часть прибыли перечислена в фонд выплаты дивидендов по привилегированным акциям, оставшаяся часть прибыли полностью распределена между держателями обыкновенных акций. Если в следующем году общество получит убыток, то при реализации первого варианта без дивидендов останутся все акционеры, тогда как во втором варианте остается возможность выплаты дивидендов по привилегированным акциям.

Ограничение источника выплаты дивидендов совокупной чистой прибылью¹говорит о том, что в бизнесе придерживаются правила неуменьшения экономического потенциала фирмы, предусмотренного уставным капиталом и формируемыми фондами и резервами², которые по определению являются гарантией интересов сторонних лиц (кредиторов).

Формирование фондов, равно как и просто реинвестирование прибыли, т. е. формирование обезличенного источника «Реинвестированная (нераспределенная) прибыль», обеспечат стабильность дивидендной политики, поскольку появляется возможность выплаты дивидендов даже в те годы, когда фирма работала с убытком. (В этом случае формально начисление дивидендов проводится за счет нераспределенной прибыли прошлых лет.) Это обстоятельство чрезвычайно важно, в частности, и для стабильности фондового рынка. Как следствие такой политики, динамика дивидендов (по обыкновенным акциям) и текущей прибыли не совпадает; если финансовый результат может существенно колебаться (от значимой текущей прибыли к значимому текущему убытку), то дивиденды, как правило, колеблются весьма несущественно, при наличии нераспределенной прибыли прошлых лет могут иметь место даже в те периоды, когда фирма работала с убытком.

Начисление и выплата дивидендов связаны с оттоком средств, т. е. с уменьшением имущественного потенциала фирмы. Если дивиденды не начислены, собственники фирмы согласились отсрочить получение текущего дохода и предпочли дивидендной доходности доходность капитализированную. Как результат подобной политики — реинвестирование прибыли, которое может быть целевым (когда за счет прибыли формируются определенные фонды) либо обезличенным (когда реинвестированная прибыль показывается в балансе одной строкой «Нераспределенная прибыль*). Напомним, что формирование фондов не означает откладывания денежных средств на определенные цели, просто в системе счетов фирмы формируются специальные счета, на которые формально (т. е. в системе двойной записи) перебрасываются средства со счета «Нераспределенная прибыль (непо-

Строго говоря, не вся чистая прибыль может быть использована на выплату дивидендов. Согласно российскому законодательству ОАО обязано формировать резервный капитал путем отчислений из чистой прибыли, поэтому лишь остаток может быть использован при определении величины дивидендов.

Упомянем, например, о фонде переоценки (Revaluation Fund, Revaluation Reserve), который может обособляться как самостоятельный источник в составе акционерного капитала. Этот и подобные ему фонды не могут быть потрачены на выплату дивидендов.

крытый убыток)». Происходит определенная реструктуризация пассива баланса (как это имело место в рассмотренном в начале главы примере).

Теоретически выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов: влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного богатства акционеров? какова должна быть оптимальная их величина?

Утвердительный ответ на первый вопрос не вызывает сомнения. Дивидендная политика, как и управление структурой капитала компании, оказывает существенное влияние на изменение благосостояния ее владельцев. Для того чтобы подтвердить эту очевидную истину, вспомним одну из основных моделей оценки акций — модель Гордона (см. разд. 14.3).

где V_t — теоретическая стоимость акции;

D₁ — ожидаемый дивиденд очередного периода;

r — приемлемая доходность (коэффициент дисконтирования);

g — ожидаемый темп прироста дивидендов.

Из данного представления видно, что чем больше ожидаемый дивиденд и чем выше темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акции. Повышение стоимости акции равносильно увеличению благосостояния акционеров. Таким образом, напрашивается вывод о целесообразности наращивания величины дивиденда во времени. Однако такой вывод чересчур прямолинеен, можно рассуждать и несколько иначе.

Во-первых, выплата дивидендов предполагает, что компания имеет в своем распоряжении крупную сумму свободных наличных денег; очевидно, что такая предпосылка верна не всегда. Ситуация, когда компания испытывает нужду в наличных денежных средствах, встречается гораздо чаще, причем это не обязательно связано с неудовлетворительным финансовым состоянием. Во-вторых, выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что может отрицательно сказаться на последующих прибылях компании, в том числе на благосостоянии ее владельцев. В-третьих, восполнять нехватку финансирования после оттока средств в связи с выплатой дивидендов придется путем мобилизации других источников; это потребует времени и расходов. При такой схеме рассуждений напрашивается вывод: большие дивиденды невыгодны.

Финансовый менеджмент; теория и практика - Ковалев В.В. - Начисление и выплата дивидендов

Содержание материала

Материалы