22.4. Предельная стоимость капитала
Мы рассмотрели логику оценки стоимости капитала фирмы в условиях сложившейся финансовой структуры, т. е. по данным post factum. На практике гораздо большее значение имеет оценка на перспективу. Например, если фирма хочет мобилизовать средства на реализацию крупного инвестиционного проекта, во что это ей обойдется? Предварить рассуждения по этому поводу необходимо понятиями, подробно рассматриваемыми в микроэкономике.
Одной из ключевых категорий в экономике является понятие предельных (маржинальных) затрат, под которыми понимают затраты на производство очередной единицы продукции. Очевидно, что их величина зависит от многих факторов, поддающихся идентификации и оценке с помощью алгоритмов и моделей той или иной степени сложности. Одним из подобных факторов, влияние которых не поддается очевидной оценке, является профессионализм, как правило возрастающий по мере становления коммерческой организации и сопутствующего этому наращивания объемов производства. Взаимосвязь между удельными затратами труда (зависимая переменная) и объемом продукции в единицах (независимая переменная) описывается так называемой кривой обучаемости (learning curve). Эффект кривой обучаемости тесно связан с принципом отдачи от масштаба (Returns on Scale), когда наращивание объемов производства сопровождается ростом эффективности финансово-хозяйственной деятельности компании (подробнее см.: [Гальперин, Игнатьев, Моргунов, т. 1, с. 272—277}). Исследования показали, что при удвоении объема производства удельные затраты труда обычно снижаются с некоторым постоянным темпом 10—40% (Siegel, Shim, p. 242]. Значение этого темпа используется в названии кривой. Так, если темп снижения равен α%, то кривая носит название (100-α )%-ной кривой обучаемости. Кривая обучаемости применяется в разделах анализа, связанных с оценкой затрат, стимулирования труда и др.
Пример
Построить 70%-ную кривую обучаемости по следующим данным.
|
Объем продукции (ед.) |
Затраты (чел./ч.) |
|||
|
Лот |
Кумулятивная величина |
Удельные затраты |
Кумулятивные затраты |
|
|
20 |
20 |
30,0 |
|
600 |
|
20 |
40 |
21,0 |
(30,0 ■ 0,7) |
840 |
|
40 |
80 |
14,7 |
(21,0 ■ 0,7) |
1176 |
|
80 |
160 |
10,3 |
(14,7-0,7) |
1648 |
|
160 |
320 |
7.2 |
(10,3 ■ 0,7) |
2307 |
Решение
Данная зависимость описывается гиперболической кривой, имеющей следующий вид (рис. 22,2).
Рис. 22.2. 70%-ная кривая обучаемости
Итак, согласно кривой обучаемости, с ростом объемов производства удельные, а следовательно, и маржинальные затраты снижаются, однако это снижение не может продолжаться бесконечно. Дело в том. что но мере накопления производственного и технологического опыта и стабилизации деятельности компании достигается некий оптимальный уровень производства, а при его увеличении маржинальные затраты начинают возрастать. В частности, одной из причин является возрастание управленческих расходов. Таким образом, реальная кривая маржинальных расходов имеет U-образный вид, т. е. с позиции минимизации затрат можно рассчитать оптимальный объем производства продукции в натуральных единицах (см. рис. 22.3).
Рис. 22.3. График маржинальных затрат
Логика изменения маржинальных затрат применяется и для оценки стоимости капитала. Средневзвешенная стоимость капитала при существующей структуре источников — это оценка по данным истекших периодов. Очевидно, что стоимость отдельных источников средств, равно как и структура капитала, постоянно меняются. Поэтому и средневзвешенная стоимость капитала не является постоянной величиной; она меняется с течением времени, находясь под влиянием многих факторов.
Одним из основных факторов является наращивание экономического потенциала коммерческой организации, которое может осуществляться за счет как собственных средств (реинвестирование части прибыли), так и привлеченных средств. Первый источник является дешевым в мобилизации и относительно быстро приводимым в действие, но ограниченным в размерах и требующим определенных усилий по аккумулированию средств в необходимом представлении (например, в виде денег), что предполагает реструктурирование активов (не исключено, весьма серьезное). Второй источник не ограничен сверху, но стоимость его может существенно меняться в зависимости от финансовой структуры фирмы и рыночной конъюнктуры. Относительный рост в динамике, как правило, приводит к возрастанию стоимости капитала в целом как платы за возрастающий риск.