Заключительные замечания
У рассмотренных нами управленческих опционов — расширения (или сокращения), отказа и отсрочки — есть одна общая черта. Поскольку они ограничивают конечные результаты, чем больше неопределенность, связанная с будущим, тем более ценными становятся эти возможности. Проявив определенную гибкость, руководство может изменить свое прежнее решение, касающееся принятия проекта или отказа от него. Решение отвергнуть проект, основанное на результатах традиционного DCF-анализа, можно пересмотреть, если стоимость управленческого опциона оказывается достаточно высокой. Решение о принятии проекта может превратиться в решение отсрочить его, если стоимость управленческого опциона с избытком компенсирует утраченную возможность получения ранних денежных потоков. Несмотря на то что DCF-подход к определению чистой приведенной стоимости служит надежной отправной точкой, во многих случаях его необходимо модифицировать с учетом имеющихся управленческих опционов.
Резюме
• Риск инвестиционного проекта можно рассматривать как отклонение значений (изменчивость) его денежных потоков от ожидаемых значений.
• Возможные результаты инвестиционного проекта представляются в форме распределения вероятностей значений возможных денежных потоков. Если задано распределение вероятностей значений денежного потока, тогда стандартное отклонение этого распределения может служить количественной оценкой степени риска инвестиционного проекта.
• Мерой относительного риска, связанного с некоторым распределением, является коэффициент вариации (СУ). С математической точки зрения его можно представить как отношение стандартного отклонения распределения вероятностей к ожидаемому значению этого распределения.
• Один из подходов к оценке рискованных инвестиций заключается в непосредственном анализе распределения вероятностей возможных величин чистой приведенной стоимости проекта, вычисленных при безрисковой ставке. Методами дерева вероятностей или имитационного моделирования можно пользоваться для оценки ожидаемого значения и стандартного отклонения распределения вероятностей. Впоследствии руководство фирмы может воспользоваться этой информацией для определения вероятности того, что фактическая величина чистой приведенной стоимости окажется меньше некоторого значения (например, нуля).
• Вероятность того, что IRR для некоторого проекта окажется меньше безрисковой ставки доходности, равняется вероятности того, что чистая приведенная стоимость этого проекта окажется меньше нуля (при дисконтировании используется безрисковая ставка). Если потери в результате неиспользования благоприятной возможности мы рассматриваем как любую доходность, меньшую, чем безрисковая ставка, тогда вероятность того, что NPV окажется меньше нуля, можно интерпретировать как возможность потерь в результате неиспользования благоприятной возможности, если рассматриваемый инвестиционный проект будет принят.
• Инвестиционные проекты можно также оценивать с точки зрения их вклада в суммарный риск бизнеса фирмы. Это предполагает использование такого подхода к оценке риска, который основывается на портфельном подходе.
• Принимая к реализации проекты, не имеющие высоких степеней корреляции с доходами от уже существующих активов (т.е. диверсифицируя свой портфель), фирма может уменьшить стандартное отклонение распределения вероятностей возможных величин NPV относительно ожидаемого значения этого распределения. Коэффициенты корреляции между парами проектов являются важными составляющими анализа риска в контексте портфеля фирмы.
• Немаловажное значение при планировании долгосрочных инвестиций имеют управленческие опционы (возможности). Под управленческими опционами прежде всего понимается возможность маневра, которой располагает руководство фирмы. Подобная гибкость позволяет ему менять ранее принятые решения.
• Привлекательность (ценность) инвестиционного проекта можно рассматривать как его традиционно вычисляемую чистую приведенную стоимость в сочетании со стоимостью любых управленческих опционов. Чем больше
неопределенность, связанная с использованием того или иного опциона, тем выше его стоимость.
Управленческие опционы включают опционы расширения (или сокращения) проекта, отказа от его реализации и переноса на более поздний срок (отсрочки). Использование этих опционов иногда приводит к решению о принятии проекта, который ранее был отвергнут, и к решению об отсрочке проекта, который ранее был принят.