Оценка стабильности дивидендов
Готовность акционеров платить "премию" к цене акций, обусловленная наличием стабильных дивидендов, объясняется действием следующих факторов: информационным наполнением дивидендов, желанием инвесторов получать текущий доход, а также исходя из определенных институциональных соображений.
Информационное наполнение дивидендов. Когда прибыль компании падает, но она не снижает размер выплачиваемых акционерам дивидендов, у рынка возникает большее доверие к ее акциям, чем в случае снижения величины ее дивидендов. Стабильные дивиденды могут отражать мнение руководства компании о том, что ее будущее все же лучше, чем можно было ожидать исходя из падения ее прибыли. Таким образом, руководство компании может
влиять на ожидания инвесторов с помощью информационной составляющей дивидендов. Однако постоянно обманывать рынок оно не сможет. Если наблюдается отчетливая тенденция к падению прибыли, стабильные дивиденды вряд ли смогут бесконечно долго производить впечатление "светлого будущего". Более того, если фирма занимается нестабильным бизнесом с широкими колебаниями прибыли, стабильные дивиденды не смогут создать иллюзию стабильности самого бизнеса.
Желание инвесторов получать текущий доход. Это второй фактор, способный обусловливать выбор инвесторов в пользу стабильных дивидендов. Акционеры, которые стремятся получать определенный периодический доход, отдают предпочтение компании со стабильными дивидендами, а не компании, выплачивающей нестабильные дивиденды, — даже если картина получаемой обеими фирмами прибыли и сумма выплаченных в течение длительного времени дивидендов оказываются у них одинаковыми. Несмотря на то что инвесторы, желающие получить доход, всегда могут продать часть своих обыкновенных акций, если размер выплачиваемых дивидендов недостаточен для удовлетворения их текущих потребностей, многие из них испытывают предубеждение против использования своего "базового" капитала. Более того, когда компания сокращает выплаты дивидендов, ее прибыль, как правило, также падает; то же самое происходит и с рыночной ценой ее обыкновенных акций. В целом инвесторы, озабоченные возможностью получения текущих доходов, предпочитают стабильные дивиденды, даже при том, что они всегда могут удовлетворить свои насущные потребности за счет продажи части своих обыкновенных акций.
Институциональные соображения. Стабильные дивиденды могут быть предпочтительнее и с юридической точки зрения — в связи с наличием или отсутствием у определенных институциональных инвесторов возможности покупать обыкновенные акции. Различные государственные органы составляют утвержденные (или законные) перечни (approved (or legal) lists) ценных бумаг, в которые могут вкладывать свои капиталы пенсионные фонды, сберегательные банки, доверительные собственники, страховые компании и некоторые другие учреждения. Чтобы получить право оказаться в этом списке, компании нередко требуется предоставить свидетельства непрерывной выплаты ею дивидендов в течение длительного времени. Перерывы в выплате дивидендов могут привести к тому, что компания будет вычеркнута из такого перечня.
Аргументы, представленные в поддержку того, что стабильные дивиденды оказывают положительное влияние на рыночную цену акций, носят характер предположения. В их пользу можно привести очень мало практических свидетельств. Несмотря на то что исследования отдельных акций нередко говорят о том, что стабильные дивиденды сглаживают изменения рыночной цены акций в периоды падения прибыли компании, нам неизвестны исчерпывающие исследования достаточно крупной выборки акций, в ходе которых были бы сделаны попытки установить взаимосвязь между стабильностью дивидендов и стоимостью фирмы. Тем не менее большинство компаний стремится к стабильности своих дивидендных выплат. Это полностью отвечает общей убежденности в том, что стабильные дивиденды оказывают положительное влияние на стоимость фирмы.
Плановые коэффициенты дивидендных выплат
Создается впечатление, что некоторые компании проводят политику "планового коэффициента выплаты дивидендов", который они стремятся поддерживать на протяжении длительного периода времени. Джон Линтнер утверждает, что дивиденды корректируются в соответствии с изменениями прибыли — но лишь с некоторым запаздыванием2. Когда прибыль возрастает до нового уровня, компания повышает размер дивидендов лишь после того, как почувствует, что сможет и в дальнейшем сохранить этот новый уровень прибыли. Не менее отрицательно относятся компании и к сокращению абсолютной величины своих денежных дивидендов. Оба этих фактора помогают объяснить, почему изменения дивидендов нередко отстают по времени от изменений прибыли. В моменты экономического подъема такое отставание становится заметным, когда удерживаемая прибыль повышается относительно дивидендов. В периоды же спада удерживаемая прибыль уменьшается относительно дивидендов.