Доходность и курс акций
Ценовая модель рынка капитала дает нам возможность оценить требуемую доходность ценной бумаги, которая затем может использоваться в качестве ставки дисконтирования в оценке акций на основе модели дисконтирования дивидендов. Вспомним, что действительная стоимость акции может быть выражена как приведенная стоимость потока ожидаемых в будущем дивидендов. Таким образом,
где Д — величина ожидаемых дивидендов за период t, ke — требуемая ставка доходности для инвестиций в акции и £ — сумма приведенных стоимостей будущих дивидендов, начиная с периода 1 до бесконечности.
Предположим, нужно определить стоимость акций Savance Corporation при условии, что к ней применима модель оценки на основе постоянных темпов роста дивидендов.
Согласно этой модели,
|
где g — ожидаемый в будущем процент ежегодного роста дивидендов на одну акцию. Также предположим, что Savance Corporation, как ожидается, выплатит за первый период дивиденды в сумме 2 долл. на одну акцию, а ежегодный темп роста дивидендов составит 10%. Чуть раньше мы уже рассчитали, что требуемая ставка доходности для акций Savance составляет 14,5%. Исходя из указанных ожидаемых значений, стоимость акции равняется: |
где g — ожидаемый в будущем процент ежегодного роста дивидендов на одну акцию. Также предположим, что Savance Corporation, как ожидается, выплатит за первый период дивиденды в сумме 2 долл. на одну акцию, а ежегодный темп роста дивидендов составит 10%. Чуть раньше мы уже рассчитали, что требуемая ставка доходности для акций Savance составляет 14,5%. Исходя из указанных ожидаемых значений, стоимость акции равняется:
V = $2 ' ° ° = $44,44.
(0,145-0,10)
Если это значение равно текущей рыночной цене акции, то ее ожидаемая доходность (expected return) — требуемой доходности (required return). Значение 44,44 долл. представляет собой равновесную цену (equilibrium price) акции, базирующуюся на ожиданиях инвестора, касающихся самой компании, рынка в целом, а также возможной доходности безрисковых активов.
Эти ожидания могут изменяться, тогда стоимость (и курс) акций становится другой. Предположим, что экономика преодолела инфляционные тенденции и мы вступаем в период относительно стабильного роста. В результате будет наблюдаться снижение процентных ставок, а инвесторы станут более расположенными к риску. Кроме того, несколько уменьшатся и темпы роста дивидендов компании. Значения переменных до и после указанных изменений экономической ситуации приведены ниже.
|
|
До стабилизации |
После стабилизации |
|
Безрисковая процентная ставка, R, |
0,08 |
0,07 |
|
Ожидаемая рыночная доходность, Rm |
0,13 |
0,11 |
|
Коэффициент "бета" корпорации Savance, 3; |
1,30 |
1,20 |
|
Показатель роста дивидендов Savance, д |
0,10 |
0,09 |
Исходя из существующего систематического риска требуемая ставка доходности акций Savance составит:
R} = 0,07 + (0,11 - 0,07)(1,20) = 11,8%.
Подставляя эту величину в качестве ke в формулу, получаем новое значение стоимости акции:
Таким образом, сочетание названных событий приводит к увеличению стоимости с 44,44 до 71,43 долл. за одну акцию. Если подобные ожидания на рынке согласованны, то 71,43 долл. будет представлять собой равновесную цену. Итак, мы видим, что равновесная цена акции может быстро изменяться по мере изменения рыночных ожиданий.
Недооцененные и переоцененные акции. Мы говорили о том, что в условиях рыночного равновесия требуемая инвестором ставка доходности акции равна ожидаемой. Это значит, что все акции будут располагаться на SML. А что произойдет в противном случае? Предположим, на рис. 5.7 SML построена на основе мнения инвесторов о приблизительном соотношении между требуемой ими ставкой доходности и систематическим, или неизбежным, риском. По какой-то причине курс двух акций — назовем их X и Y — установлен неправильно. Акция X является недооцененной по отношению к линии доходности фондового рынка, а акция Y — переоцененной.
Рис. 5.7. Переоцененные и недооцененные акции при временном отсутствии рыночного равновесия
В результате от акции X ожидается доходность больше, чем это требуется с учетом присущего ей систематического риска. Напротив, от акции Y ожидается доходность меньше, чем это требуется с учетом присущего ей систематического риска. Инвесторы, увидев возможность получения еще большего дохода путем инвестирования в акции X, постараются купить их. Это приведет к повышению цены и снижению ожидаемой доходности. Как долго будет продолжаться процесс? До тех пор, пока рыночная цена не окажется такой, что ожидаемая доходность опустится до линии доходности рынка ценных бумаг. В случае с акциями Y держатели постараются продать их, осознавая, что при том же систематическом риске смогут получить больший доход от других ценных бумаг. Всеобщее стремление продать будет снижать рыночную цену Y и повышать ожидаемую доходность, пока она не окажется на линии доходности рынка ценных бумаг.
Достижение SML ожидаемой доходности рассмотренных акций означает восстановление рыночного равновесия. В таком случае их ожидаемые доходности вновь будут равны требуемому уровню. Имеющиеся эмпирические данные свидетельствуют о том, что состояние рыночного неравновесия длится недолго и цены на акции быстро "реагируют" на новую информацию. Множество практических данных указывает на эффективность рынка, поэтому концепцию линии доходности рынка ценных бумаг следует рассматривать как полезный инструмент в определении ожидаемой и требуемой ставок доходности ценной бума-ги4. Эту ставку тогда можно использовать как дисконтную в описанных ранее расчетах.
На практике сложно получить удовлетворительную информацию о коэффициенте "бета" ценных бумаг с фиксированный доходом. Поэтому ЦМРК в основном используется применительно к обыкновенным акциям. Т&ч не менее концепция соотношения между систематическим риском и требуемой доходностью важна как для ценных бумаг с фиксированным доходом, так и для обыкновенных акций.