Выбор времени эмиссии и финансовая гибкость
После того как компания определит подходящую для себя структуру капитала, ей необходимо решить проблему выбора конкретного времени эмиссии (timing) ценных бумаг. Когда компании требуется внешнее финансирование, ей зачастую приходится искать ответ на вопрос о том, когда именно следует выпускать ценные бумаги, а также выбирать между долговым финансированием и деньгами акционеров. Поскольку финансирование носит неравномерный характер, компании трудно поддерживать строгие пропорции в структуре своего капитала. Зачастую ей приходится решать, следует ли осуществлять финансирование прямо сейчас путем выпуска акций, а позднее — путем выпуска долговых обязательств, или поступить наоборот. Следовательно, компании приходится оценивать альтернативные методы финансирования в свете ситуации, складывающейся на рынке в целом, а также в свете собственных ожиданий.
Если бы будущее было вполне определенным, то найти сегодня оптимальную последовательность финансирования на многие годы вперед было бы сравнительно легко. Такую последовательность можно было бы спланировать на основе знания будущих изменений на фондовом рынке и на рынке ценных бумаг с фиксированным доходом. К сожалению, цены на фондовом рынке, особенно на рынке акций, весьма нестабильны. Вместо принятия решений, основанных на определенности, приходится учитывать оценку будущего, каким оно видится руководству фирмы. Кроме того, есть еще финансовые сигналы и вопросы стимулирования, о которых мы уже говорили. Обычно объявление о выпуске долговых обязательств благоприятно сказывается на цене акций, о чем нам также известно из приведенного выше обсуждения.
Однако если фирма выберет вариант долговых обязательств, ей придется в какой-то мере пожертвовать гибкостью. В данном случае под гибкостью мы подразумеваем степень, в которой нынешнее решение о финансировании оставит открытыми будущие варианты финансирования. Необходимо помнить о том, что компания не может выпускать долговые обязательства непрерывно,
не сформировав достаточную величину своего акционерного капитала. Раньше или позже риск дефолта становится слишком высоким. Следовательно, акционерный капитал с течением времени должен наращиваться, и это именно тот случай, когда гибкость приобретает особую актуальность. Если компания эмитирует значительный объем долговых обязательств, а ситуация со временем ухудшается, возможно, ей придется в будущем выпустить обыкновенные акции на неблагоприятных для себя условиях. Чтобы сохранить свою гибкость при финансировании с помощью рынка капитала, фирме бывает выгоднее выпустить обыкновенные акции сегодня, с тем чтобы оставить за собой нерастраченный долговой потенциал для будущих потребностей. Такое сохранение нерастраченного долгового потенциала — веский аргумент для компании, финансовые потребности которой носят внезапный и непредсказуемый характер, поскольку этим у компании сохраняется возможность для финансового маневра благодаря наличию нескольких вариантов финансирования.
Необходимо помнить, что при достаточно эффективных финансовых рынках вся доступная информация отражается в цене ценных бумаг компании. В этих условиях рыночная цена ценной бумаги представляет собой наиболее точную оценку рынком ее стоимости. Если руководство компании оказывается "не умнее" среднего инвестора в деле прогнозирования будущих рыночных цен, то его действия, направленные на выбор оптимальной временной последовательности выпуска ценных бумаг, окажутся совершенно напрасными. Иными словами, руководство этой компании будет ошибаться примерно столь же часто, сколько будет принимать правильные решения. Чтобы выбор "оптимальной" временной последовательности выпуска ценных бумаг оказался если и не оптимальным, то хотя бы в некоторой степени полезным, нужно, чтобы составленные руководством прогнозы были точнее прогнозов рынка. В части V I I мы рассматриваем конкретные методы долгосрочного финансирования, выбор временной последовательности выпуска определенных ценных бумаг и гибкость, обеспечиваемую таким механизмом.