Сочетание методов анализа комплекса финансирования бизнеса
Итак, мы убедились в том, что изменчивость объемов продаж и производственных издержек, в сочетании с операционным "рычагом", оказывает влияние на изменчивость операционной прибыли и, следовательно, деловой риск фирмы. Помимо навлечения на себя делового риска, большинство фирм подвергает себя
определенному финансовому риску, используя — в той или иной степени — финансовый "рычаг". Большую часть этой главы мы посвятили исследованию методов анализа, позволяющих ответить на следующий важный вопрос: какова оптимальная величина финансового "рычага" для компании с учетом ее делового риска? Изученные нами методы включают выполнение анализа в рамках коэффициентов EBIT-EPS, оценку способности денежных потоков фирмы обслуживать постоянные финансовые платежи, сопоставление со структурой капитала других компаний, характеризующихся одинаковым деловым риском, опрос финансовых аналитиков и кредиторов, а также оценку влияния решения, касающегося финансового "рычага", на рейтинг ценных бумаг фирмы. Помимо информации, которую можно получить с помощью перечисленных методов, финансовому руководителю может понадобиться информация об изменении издержек на выплату процентов в зависимости от величины долга. Большое значение имеет и график выплат по долговым обязательствам, однако этот вопрос мы рассмотрим в одной из последующих глав. В данном случае нас интересует лишь принципиальный вопрос, касающийся оптимальной величины финансового "рычага", который собирается использовать фирма. Все перечисленные нами виды анализа должны выполняться в концептуальных рамках, представленных в следующей главе.
Выделить и определить влияние, которое финансовый "рычаг" оказывает на стоимость обыкновенных акций фирмы бывает не так-то просто. Тем не менее, выполнив различные виды анализа, финансовый руководитель должен суметь выбрать подходящую для своей фирмы (по крайней мере в определенном диапазоне) структуру капитала. Разумеется, окончательное решение будет в какой-то степени субъективным, но оно должно основываться на всей совокупности информации, доступной руководителю. Только так руководство фирмы может обеспечить структуру капитала, наиболее подходящую для конкретной ситуации, — структуру, которая должна максимизировать рыночную цену обыкновенных акций компании.
• Рычагом называется использование расходов компании постоянного размера с целью усилить (как бы за счет "рычага") свою доходность. Операционный "рычаг" образуется за счет постоянных операционных затрат, связанных с производством товаров, тогда как финансовый "рычаг" — за счет наличия постоянных издержек финансирования (в частности, процентов по облигации). Оба типа "рычага" оказывают влияние на уровень и изменчивость посленалоговой прибыли фирмы и, следовательно, на ее суммарный риск и доходность.
• Взаимосвязь между совокупными операционными издержками и совокупным доходом можно изучать с помощью графика безубыточности, который отражает взаимосвязь между совокупным доходом, совокупными операционными издержками и операционной прибылью при различных уровнях производства и продаж.
• Точка безубыточности представляет собой объем продаж, который требуется для уравнивания совокупного дохода и совокупных издержек. Этот объем продаж можно указывать в количестве единиц проданной продукции или в денежном выражении.
• Количественная мера чувствительности операционной прибыли фирмы к изменению объема продаж ее продукции называется силой операционного "рычага" (DOL). DOL фирмы при определенном уровне производства (или продаж) продукции представляет собой процентное изменение операционной прибыли по отношению к процентному изменению производства (или продаж) продукции, которое вызывает это изменение прибыли. Чем ближе к своей точке безубыточности работает фирма, тем выше абсолютное значение ее DOL.
• Сила операционного "рычага" представляет собой лишь одну составляющую суммарного делового риска фирмы. Другими важными факторами, сказывающимися на уровне делового риска фирмы, является изменчивость (или неопределенность) объемов продаж продукции и производственных затрат. Сила операционного "рычага" фирмы усиливает влияние всех остальных факторов на изменчивость операционной прибыли.
• Использование финансового "рычага" — последний из двух этапов процесса "усиления" прибыли. На первом этапе за счет операционного "рычага" фирмы происходит пропорционально больший прирост прибыли по сравнению с приростом объема продаж. На втором этапе можно воспользоваться финансовым "рычагом" для дальнейшего усиления влияния любых итоговых изменений операционной прибыли на изменения величины прибыли на одну акцию.
• Анализ безубыточности (или безразличия) в рамках коэффициентов EBIT-EPS служит для изучения влияния различных вариантов финансирования на величину прибыли на одну акцию. Точка безубыточности — это такой уровень EBIT, при котором EPS одинакова для нескольких вариантов финансирования. Чем выше ожидаемый уровень EBIT (считается, что он находится выше точки безразличия), тем обоснованнее применение долгового финансирования (при прочих равных условиях). Кроме того, финансовый руководитель должен оценить вероятность того, что будущие значения EBIT могут оказаться ниже точки безразличия.
• Количественная мера чувствительности изменения EPS фирмы к изменению ее операционной прибыли называется силой финансового "рычага" (DEL). DFL фирмы при определенном уровне операционной прибыли представляет собой процентное изменение величины EPS по отношению к процентному изменению операционной прибыли, которое вызывает это изменение величины прибыли на акцию.
• Финансовый риск включает как риск возможного банкротства, так и дополнительную изменчивость EPS, обусловленных использованием финансового "рычага".
• Когда финансовый "рычаг" применяется в сочетании с операционным "рычагом", полученный результат называется совокупным (или комбини-
рованным) "рычагом". Количественная мера совокупной чувствительности изменения величины прибыли на акцию фирмы к изменению объема продаж ее продукции называется силой совокупного "рычага" (DTL). DTL фирмы при определенном уровне производства (или продаж) продукции равняется процентному изменению величины прибыли на акцию по отношению к процентному изменению объемов производства (или продаж) продукции, которое вызывает это изменение величины прибыли на акцию. Когда требуется определить подходящий финансовый "рычаг" для фирмы, необходимо оценить способность денежных потоков фирмы обслуживать долг. Долговой потенциал компании можно оценить, проанализировав коэффициенты покрытия и вероятность банкротства при различных уровнях долга.
К другим методам анализа подходящего комплекса финансирования для компании относятся сравнение со структурой капитала других компаний, характеризующихся таким же деловым риском, опрос финансовых аналитиков и кредиторов, а также оценка влияния решения, касающегося применения финансового "рычага", на рейтинг ценных бумаг фирмы. Выбирая подходящую структуру капитала для фирмы, необходимо учитывать все эти факторы. Кроме того, это решение должно приниматься на основе определенных концепций, связанных с оценкой стоимости. Эти концепции рассматриваются в следующей главе.