Отношение к риску
Представьте, вы спокойно читали себе свой любимый учебник по финансам, как вдруг появилась гигантская воронка искажения временного пространства и вы оказались среди участников телеигры Сделка, правила которой очень напоминают правила игры Поле чудес. Ведущий объясняет, что перед вами две двери: за одной — 10 тыс. долл. наличными, а за другой... — б/у шина с нулевой рыночной ценой. Вы вправе выбрать дверь и забрать то, что окажется за ней. Итак, подумав, вы решили открыть дверь № 1 и ... будь, что будет. Но тут ведущий объявляет, что может предложить вам некоторую сумму денег. Согласившись взять ее, вы отказываетесь от возможности выбрать одну из дверей и забрать свой приз.
(Прежде чем читать дальше, решите для себя, при какой предложенной сумме вам будет безразлично: открывать дверь и принимать оказавшийся за ней приз или же взять деньги и отказаться от выбора. Иначе говоря, если ведущий предложит на доллар больше какой-то задуманной вами суммы, вам захочется взять деньги, а если на доллар меньше — соблазн попытать счастья с отгадыванием двери победит. Запишите эту сумму на листке бумаги. Сейчас мы попробуем спрогнозировать ее.)
Предположим, вы решили для себя: если ведущий предложит "откупные" в размере 2999 долл. или меньше, вы откажетесь от них и будете отгадывать, за какой же дверью деньги. Сумма в 3000 долл. заставит вас колебаться, а 3001 долл. или больше убедят вас не рисковать, а согласиться на "синицу в руке". Ведущий предлагает вам 3500 долл., так что вы отказываетесь от возможного выигрыша
большей суммы. (Кстати, 10 тыс. долл. лежали за первой дверью, так что вы упустили свой шанс.)
Итак, какое отношение все это имеет к теме риска и доходности? На самом деле — прямое. Мы только что увидели пример того, что обычный, так называемый средний инвестор стремится избежать риска. Давайте посмотрим почему. В нашем примере решение открыть одну из дверей означало возможность получить 10 тыс. долл. или ничего при соотношении шансов 50 на 50. Математическое ожидание исхода отгадывания двери равняется: 5000 долл. (0,50 х 10 000 долл. + 0,50 х 0 долл.). Состояние безразличия, или индифферентности (indifferent), наблюдалось тогда, когда вы не могли уверенно выбрать между "журавлем в небе" — рискованными (негарантированными) 5000 долл., и "синицей в руке" — гарантированным доходом в 3000 долл. Другими словам, эта гарантированная сумма и является для вас безрисковым эквивалентом (certainty equivalent — СЕ) выигрыша в рискованной игре, который обеспечивает вам тот же уровень полезности и удовлетворения, что и негарантированный ожидаемый доход в 5000 долл.
Безрисковый эквивалент (certainty equivalent — СЕ)
Сумма денег, гарантированное получение которой в некоторый момент времени порождает состояние индифферентности — невозможности сделать четкий выбор между нею и негарантированным доходом, получение которого ожидается на тот же момент времени.
Удивление вызвало бы совпадение вашего безрискового эквивалента с использованной в примере суммой 3000 долл. Посмотрите на число, которое мы попросили вас записать. Вероятно, оно не превышает 5000 долл. Исследования показывают, что в рассмотренной ситуации для большинства людей безрисковый эквивалент оказывается меньше математического ожидания (т.е. меньше 5000 долл.). В принципе, отношение инвестора к риску можно определить по соотношению между определенным им безрисковым эквивалентом и суммой, ожидаемой (математического ожидания) от рискованной инвестиции. Если
• безрисковый эквивалент меньше ожидаемого значения, то у инвестора наблюдается неприятие (risk aversion) риска;
• безрисковый эквивалент равен ожидаемому значению, то у инвестора наблюдается индифферентность (risk indifference) к риску;
• безрисковый эквивалент больше ожидаемого значения, то у инвестора наблюдается предпочтение (risk preference) риска.
Таким образом, в нашем примере с телеигрой Сделка безрисковый эквивалент, установленный на уровне ниже 5000 долл., свидетельствует о неприятии риска ее участником. Для избегающих риска инвесторов разница между безрисковым эквивалентом и ожидаемой величиной дохода составляет премию за риск (risk premium), т.е. дополнительный доход, который должен быть получен в результате рискованной инвестиции, чтобы инвестор согласился вложить свои средства. Отметим, что в приведенном выше примере математическое ожидание рискованного предложения должно было на 2000 долл. или больше превысить гарантированный доход в 3000 долл., чтобы вы согласились принять его.
В этой книге мы примем сторону широко распространенного мнения о том, что инвесторы в большинстве своем не приемлют риска, т.е. являются осторожными, избегающими риска (risk averse) инвесторами. Это означает, что рискованные инвестиции должны сулить большую доходность, чем менее рискованные, — только тогда инвесторы могут согласиться на них. (Не забывайте, однако, что мы говорим об ожидаемой (expected) доходности; реальная (actual) доходность рискованной инвестиции вполне может оказаться намного меньше, чем реальная (actual) доходность менее рискованной альтернативы.) Выбирая меньший риск, придется согласиться на инвестицию с более низкой ожидаемой доходностью. Короче говоря, когда речь заходит об инвестициях, на бесплатный обед рассчитывать не приходится. А к сообщениям о высокой доходности инвестиций с низким риском следует относится со скептицизмом.
Неприятие риска (risk averse)
Термин, характеризующий поведение инвестора, ожидающего, что чем выше доходность от его инвестиций, тем больше их риск.