Каким образом выплата больших дивидендов формирует доверие
Компания Microsoft недавно удвоила выплачиваемые ею дивиденды. Таким образ о м , 7 н о я б р я она в ы п л а т и т своим а к ц и о н е р а м примерно 1 ,7 млрд. долл. Microsoft присоединяется к тысяче других американских компаний, которые в этом году либо начали выплачивать дивиденды, либо увеличили их размер.
В то время как большинство наблюдателей сосредоточили свое внимание на политических соображениях, породивших эту тенденцию (речь идет, в частности, об
увеличении в Соединенных Штатах Америки предельных налоговых ставок на дивидендный доход), они упустили из виду другое, не менее важное соображение. Дивидендная политика остается очень важным — и вместе с тем зачастую не принимающимся в расчет — оружием в борьбе за сокращение издержек на доверительное представительство (agency costs). Необходимость в такого рода затратах возникает в тех случаях, когда интересы менеджеров расходятся с интересами акционеров. Подобные трения могут возникать по вопросам, спектр которых простирается от уровня оплаты труда руководителей компании до ставки, по которой происходит реинвестирование ее прибыли. I Несмотря на то что такое расхождение может само по себе играть решающую роль | (как в случае с компанией Enron), оно нередко проявляется в намного более серьез-I ных вопросах (например, к какому образу действий должна быть склонна компания: к возврату денег акционерам или к инвестированию их в расширение своего бизне-I са). Дивидендная политика — важный инструмент для тех, кто стремится привести I во взаимное соответствие стимулы, ориентированные на менеджеров, и стимулы, I ориентированные на акционеров (правда, дивидендная политика далеко не всегда I рассматривается именно под таким углом зрения).
j Если компания придерживается политики возврата денег акционерам, тогда увеличение дивидендов, по сути, означает перекладывание ответственности за решения по реинвестированию на самих акционеров. Точно так же, как финансисты-консерваторы доказывают, что сокращение налоговых ставок не дает возможности государству тратить деньги на социальные программы, поборники выплаты высоких дивидендов утверждают, что такое повышение не дает компании возможности бездумно расходовать свои ресурсы на сомнительные инвестиции, покупку по завышенным ценам других компаний или выплату слишком высоких премиальных своим руководителям.
Действительно, Ричард Бриден, глава Комиссии по ценным бумагам и биржам, в своем отчете по WorldCom предлагал внести определенные изменения в дивидендную политику, что, по его мнению, жизненно важно для восстановления доверия к руководству этой компании. Г-н Бриден рекомендует компаниям выплачивать в виде дивидендов 25% своей годовой прибыли. Лишь таким способом, по его мнению, можно создать ситуацию, при которой руководству компаний, испытывающих потребность в крупных инвестициях, пришлось бы вернуться на рынки капиталов. Результатом использования такого подхода был бы более тщательный мониторинг | поведения компаний со стороны рынков капиталов. Дивидендная политика — лишь один из инструментов в достаточно широкой совокупности инструментов, таких как тщательно продуманные системы оплаты труда, предназначенных для решения проблем "доверенное лицо-доверитель".
Выводы, касающиеся корпоративной политики
Компания должна стремиться проводить такую дивидендную политику, которая максимизирует благосостояние акционеров. Практически все согласны с тем, что если компания не располагает достаточно прибыльными инвестиционными возможностями, то любые избыточные денежные средства она должна направлять своим акционерам. Однако фирма не обязана в каждый период времени выплачивать всю неиспользуемую часть прибыли. В качестве более разумного варианта можно предпочесть периодическую выплату стабильных дивидендов на протяжении длительного периода времени. Но в течение длительного времени нераспределенная прибыль и средства, привлеченные за счет выпуска старших облигаций, обеспеченных ростом собственного капитала компании, будут соответствовать объему новых прибыльных инвестиционных возможностей. Дивидендная политика по-прежнему будет пассивным итогом, определяемым объемом инвестиционных возможностей.
Чтобы выплата фирмой дивидендов, превышающих величину, которая диктуется суммой остающейся после реализации всех приемлемых инвестиционньгх возможностей прибыли, была действительно оправданной, на рынке должно наблюдаться некое "чистое" предпочтение дивидендов. Однако бывает очень нелегко "вьщелить в сухом остатке" каждый из приведенных нами аргументов, чтобы на их основе ггоийти к какому-то конечному результату. В пользу дивидендов говорят лишь институциональные офаничения и предпочтения некоторых инвесторов. Другие аргументы либо предполагают нейтральный эффект, либо говорят в пользу удержания прибыли в фирме. Все же считается, что лучше выплачивать умеренные дивиденды, чем не выплачивать их вообще. Такое мнение может объясняться наличием институционатьньгх ограшяений и эффектом сишализации. Все остальное — тайна, покрытая мраком; кое-кто утверждает, что даже умеренные дивиденды никак не сказываются на оценке стоимости фирмы. Некоторые специалисты заявляют, что выплата дивидендов, существенно превышающих уровень, диктуемый пассивной политикой, ведет к повышению цены акггий. Учитывая индивидуальные налоги и издержки на размещение, акционеры проигрывают в деньгах, когда компания выпускает акции для выплаты дивидендов. Прежде чем сделать окончательные выводы, рассмотрим ряд гфактических соображений, которые следует учитывать при выработке решения, касающегося дивидендной политики.