Коэффициенты покрытия
Среди способов, позволяющих нам определить долговой потенциал фирмы, есть способ, основанный на анализе коэффициентов покрытия (coverage ratios). Эти коэффициенты, как вы, наверное, помните из материала главы 6, предназначены для сопоставления финансовых платежей фирмы с ее способностью обслуживать (или покрывать) их. Вычисляя эти коэффициенты, мы, как правило, используем прибыль до уплаты процентов и налогов (EBIT) в качестве приближенной меры денежных потоков, обеспечивающих покрытие постоянных финансовых платежей. Возможно, наиболее широко применяемым коэффициентом покрытия является коэффициент покрытия процентов (interest coverage r a t i o и л и times interest earned). Э т о т к о э ф ф и ц и е н т представляет собой частное от деления прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT) за конкретный период времени на величину платежей по процентам за тот же период:
|
|
(16.19)
Допустим, например, что величина прибыли до уплаты процентов и налогов за последний год для некоторой компании составила 6 млн. долл., а годовые п р о ц е н т н ы е п л а т е ж и по всем д о л г о в ы м обязательствам — 1 , 5 млн. долл. В таком случае EBIT будет обеспечивать четырехкратное "покрытие" платежей по процентам. Из этого следует, что фирма сможет покрывать из прибыли свои платежи по процентам даже в том случае, если EBIT упадет на 75%.
Если коэффициент покрытия процентов составляет лишь 1, это говорит о том, что заработанной прибыли хватает только на выплату процентов. Делать какие-либо обобщения относительно оптимальной величины коэффициента
покрытия процентов бессмысленно, если предварительно не указать вид бизнеса, которым занимается соответствующая фирма. Если речь идет о компании, работающей в стабильных условиях, нас может устраивать относительно небольшой коэффициент покрытия процентов, в то время как для фирмы, чей бизнес сильно подвержен циклическим колебаниям, такой коэффициент может оказаться совершенно неподходящим.
Обратите внимание на то, что коэффициент покрытия процентов ничего не говорит нам о способности фирмы выполнять платежи по основной сумме своего долга. Неспособность фирмы выполнять платежи по основной сумме своего долга влечет за собой такие же юридические последствия, как и ее неспособность выплачивать проценты. Таким образом, имеет смысл вычислять коэффициент покрытия для обслуживания всего долга (debt-service burden). Этот коэффициент вычисляется по формуле
|
|
(16.20)
В данном случае выплата основной суммы долга корректируется (в сторону увеличения), чтобы учесть влияние налогов. Причина заключается в том, что EBIT представляет прибыль до уплаты налогов. Поскольку выплата основной суммы долга налогом облагается, она должна выплачиваться из прибыли, остающейся после уплаты налогов. Следовательно, мы должны скорректировать платежи по основной сумме долга так, чтобы они соответствовали EBIT. Если бы платежи по основной сумме долга в нашем предыдущем примере составляли 1 млн. долл., а налоговая ставка — 40%, тогда коэффициент покрытия для обслуживания всего долга равнялся бы:
Обслуживание долга (debt-service burden, или просто debt service)
Деньги, необходимые на протяжении определенного периода (обычно года), чтобы покрыть расходы, связанные с выплатой процентов и основной суммы долга.
ЕСЛИ коэффициент покрытия равен 1,89, это означает, что EBIT может снизиться не более чем на 47%, чтобы зарабатываемой прибыли хватало на обслуживание всего долга фирмы6. Очевидно, что чем ближе коэффициент покрытия для обслуживания всего долга к 1, тем хуже дела фирмы (при всех прочих равных условиях). Однако даже если этот коэффициент окажется меньше 1, у компании все же остаются возможности для выполнения своих долговых обязательств, при условии, что она может отодвинуть срок выплаты
Эта величина получается следующим образом: 1 - (1/1,89) = 0,47.
части своего долга, когда наступает срок платежей по основной сумме долга, или продать часть своих активов.
Часть общего анализа финансового риска, связанного с финансовым "рычагом", должна быть посвящена изучению способности фирмы обслуживать совокупные постоянные платежи. Расходы по финансированию лизинга (аренды) сами по себе не являются долгом, однако влияние лизинга на денежные потоки ничем не отличается от влияния выплаты процентов и основной суммы по тем или иным долговым обязательствам. (Анализ финансирования лизинга приведен в главе 21.) Ежегодные платежи, связанные с финансированием лизинга, следует добавить в числитель и знаменатель уравнения (16.20), что даст возможность точно отразить совокупные денежные расходы, связанные с финансированием бизнеса.
Как и в случае коэффициента покрытия процентов, какие-либо обобщения относительно того, какой коэффициент обслуживания всего долга следует считать "хорошим" или "плохим", зачастую бывают неуместны. Оценки коэффициента обслуживания всего долга зависят от делового риска фирмы. Это положение проиллюстрировано на рис. 16.5, где показаны распределения вероятностей EBIT для двух гипотетических компаний. Ожидаемое значение EBIT у этих компаний одинаково. То же можно сказать и об обслуживании долга, описываемом знаменателем уравнения (16.20). Следовательно, коэффициенты покрытия для обслуживания всего долга у этих двух компаний также одинаковы: 100 тыс. долл./бО тыс. долл. = 1,67. Однако компания А характеризуется намного более высоким деловым риском, что следует из большей изменчивости ее EBIT. Вероятность того, что EBIT упадет ниже уровня обслуживания долга, представлена на рисунке заштрихованными областями. Мы видим, что эта вероятность намного выше у компании А, чем у компании В. Несмотря на то что коэффициент покрытия для обслуживания всего долга, равный 1,67, может подходить для компании В, он может не подходить для компании А. Иными словами, компания, располагающая стабильными денежными потоками, имеет больше шансов справиться с относительно большими фиксированными платежами.
В заключение мы хотим сделать некоторые обобщения относительно подходящей величины долга (и аренды), который фирма может использовать в своем комплексе финансирования. Ясно, что способность действующей фирмы обслуживать долг на протяжении длительного периода времени связана с получаемой ею прибылью. Следовательно, коэффициенты покрытия являются важным инструментом анализа. Однако это лишь один из многих инструментов, с помощью которых можно определять оптимальный комплекс финансирования фирмы. Коэффициенты покрытия, подобно другим коэффициентам, носят ограниченный характер и, следовательно, не могут служить в качестве единственного способа определения финансирования фирмы. Тот факт, что EBIT падает ниже уровня, необходимого для обслуживания долга, вовсе не означает краха компании. Зачастую у фирмы имеются другие источники денежных средств, в том числе отсрочка выплат по долговым обязательствам. Эти источники также следует принимать во внимание.
Рис. 16.5. Возможные величины ЕВ/Т по отношению к обслуживанию долга для ком паний А и В